曲美家居（603818.SH）2月23日晚间发布了2023年度向特定对象发行股票预案。公告显示，本次拟发行股票数量不超过117,482,109股，募集资金总额预计不超过8亿元，拟用于河南曲美家居产业二期项目、Ekornes挪威工厂产能升级建设项目和偿还借款。公司表示，本次定增有助于优化全球产能布局，提升潜力品类规模化生产能力、拓宽线上渠道并增强公司在全球市场的竞争力。
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不过钛媒体APP发现，曲美家居大部分境内工厂的产能利用率均在22%至76%之间，兰考工厂的产能利用率更是处于垫底水平，不禁让人质疑新建产能是否划算。此外，公司早前高杠杆收购Ekornes导致负债暴增且至今未解，截至2022年9月末，公司短期借款及一年内到期的非流动负债合计12.41亿元，货币资金却只有5.44个亿，资金缺口较大。而本次定增公司拟使用募集资金不超过2.4亿元偿还借款，目前看来也只是杯水车薪。就股价来看，定增消息发布后，市场反应并不热烈，截至24日收盘曲美家居报7.54元/股，跌幅0.92%。
布局境内外产能升级
曲美家居主要从事中高档民用家具及配套家居产品的研发、设计、生产和销售业务，并为消费者提供全屋家具和家居用品解决方案，产品线涵盖成品家具、定制家具、软装饰品等各类家居产品。
数据来源：公司公告
公告显示，本次曲美家居募资主要是为扩产能，包括河南考兰县和挪威地区的厂房建设。其中，Ekornes挪威工厂产能升级建设项目总投资额为2.45亿元，拟以募集资金投入金额不超过2.1亿元。公司计划在挪威工厂现有厂区建设厂房，布置Stressless品牌舒适椅生产线，并对现有厂区部分设备进行更新升级，预计项目税后内部收益率为22.70%，投资回收期为5.96年。
据了解，Ekornes在全球拥有9家工厂，包括5家位于挪威的工厂，2家位于泰国和越南的工厂，1家位于立陶宛的工厂和1家位于美国的工厂。其中，2021年和2022年Ekornes 挪威工厂Stressless生产线的产能利用率分别达到100.73%和99.43%，同期收入较上年分别增长24.02%和14.13%。
而快速的业务增长与品类扩张给公司的产能供应提出了新的挑战，部分受市场欢迎的新品受制于产能上限，一度供不应求。公司表示，本次募投项目新增产能可有效解决Ekornes的产能瓶颈问题，保证产品供应，维护Ekornes的现有市场地位。
本次另一募投项目为河南曲美家居产业二期，总投资为3.66亿元，拟使用募集资金投入3.5亿元。公司将在现有河南兰考县一期项目基础上，完成园区3#厂房、4#厂房建设，产品主要以床垫、软床、沙发等软体家具为主。公司预计项目税后内部收益率为20.14%，投资回收期为6.47年。
曲美家居表示，床垫、软床、沙发等软体家具标品属性强，适合电商渠道销售，因此项目的实施将有助于公司构建D2C业务模式，为拓宽线上渠道形成供应链支撑。项目建成后，公司将更加有效覆盖中部市场地区需求，物流交付速度也有望提升。
不过钛媒体APP发现，兰考工厂的产能利用率并不高。2021年报显示，“万物工厂（兰考）”和“兰考工程、沙发”的产能利用率分别为36.51%和22.96%，二者均处于垫底水平。而向前追溯，2020年这两个工厂的产能利用率也仅分别为35.8%和10.6%。并且曲美境内除“定制一工厂”满产外，其余工厂的产能利用率均未超80%，这不禁让人质疑公司新建产能是否真的划算。2021年公司各工厂的标准产能通道产值和产能利用率情况如下表所示：
数据来源：公司公告
值得注意的是，近几年在房地产预冷、原材料涨价的情况下，曲美家居存货逐渐增长、毛利率也有所下滑，不过公司仍看好家居市场前景。财报显示，2020年至2022年1-9月各期末分别达到8.45亿元、11.34亿元和11.47亿元，占流动资产的39.26%、49.82%和47.03%。同时毛利率从2020年的43.41%降至2022年前三季度的34.26%。而公司对未来发展较为乐观，表示2021年我国软体家具总产值近2300亿元，未来伴随城镇化的持续深化、家庭财富的快速增加、以及消费者对于家具产品风格多样性的追求，国内软体家具市场规模将进一步提升。
高杠杆收购带来的“后遗症”待解
2018年8月，公司完成对挪威上市公司Ekornes的要约收购，通过子公司持有其90.5%的股份，成为Ekornes控股股东。2021年7月，公司进一步收购Ekornes 9.5%股权，从而成为Ekornes的完全控股股东。
据了解，Ekornes AS是挪威一家全球化的家具制造销售企业，创立于1934年，主要开发、制造舒适椅、沙发和床垫产品。其在全球拥有超过7000家门店，9家工厂，旗下品牌包括Stressless、IMG、Svane和Ekornes Contract等。其中Stressless的椅子被誉为“全世界最舒服的椅子”，销售规模全球领先，该品牌毛利率也较高，2021年达41.69%。
然而，收购Ekornes为公司带来12.73亿元的商誉和巨额负债。2018年曲美以高达41亿元的价格完成收购，其中有15亿元是赵氏兄弟质押股份借款、18 亿元是银行贷款，导致2018年公司资产负债率由上年的22.49%暴增至77.73%，此后每年的利息费用也居高不下。
从业绩角度看，收购Ekornes后，曲美家居收入规模虽然从2018年的28.92亿元跃升至2021年的50.73亿元，净利润却未明显增长，且均不及2017年。根据业绩预告，公司2022年净利润预计进一步下滑至3500万元-5250万元，同比下降70.49%-80.33%；扣非后净利润则由正转负，为-2250万元至-1500万元。
业绩不佳也就缺少还债的“活水”。截至2022年9月末，公司短期借款及一年内到期的非流动负债合计12.41亿元，长期借款8.80亿元，货币资金却只有5.44个亿。本次定增公司拟使用募集资金不超过2.4亿元偿还借款，占募资总额的三成，但目前看来也无法解决公司高杠杆收购带来的“后遗症”。（本文首发钛媒体APP，作者/翟碧月 ）
